Kapitalforvaltning | Når utløses krav om tillatelse til å forvalte alternative investeringsfond?

Når foreligger et alternativt investeringsfond? 

Om et selskap er å anse som et alternativt investeringsfond må vurderes konkret. Det finnes mange forskjellige typer selskaper som vil regnes som et AIF i AIF-lovens forstand (f.eks. prosjektfinansieringsselskaper, eiendomssyndikater og ordinære fond). Investeringsselskaper for ansatte, familier eller aksjegrupper er normalt unntatt. Men vi ser tilfeller hvor også slike selskaper vil kunne anses som et AIF. Det er derfor nødvendig å vurdere tidlig i prosessen hvorvidt krav til registrering eller konsesjon kan utløses.  

Et alternativt investeringsfond er i AIF-loven § 1-2 bokstav a definert som en «innretning for kollektiv investering som ikke er et UCITS, jf. verdipapirfondloven § 1-2 første ledd nr. 4, og som innhenter kapital fra et antall investorer med sikte på å investere kapitalen i henhold til en definert investeringsstrategi til fordel for investorene». Det er særlig tre overordnede spørsmål som må vurderes ved vurderingen av om et selskap er et AIF:  

1. er selskapet en innretning for kollektiv investering som ikke er et UCITS; 
2. innhentes det kapital fra et antall investorer; og 
3. tas det sikte på å investere kapitalen i henhold til en definert investeringsstrategi til fordel for investorene. 

Finanstilsynet har i rundskriv 9/2019 med henvisning til ESMA sine retningslinjer «Guidelines to key concepts of the AIFMD» (ESMA/2013/611) gitt veiledning om hvordan vilkårene skal forstås.  

Innretning for kollektiv investering som ikke er et UCITS 

Det er normalt ikke tvil om et fond er et UCITS eller ikke. Spørsmålet er derfor om fondet/selskapet er en kollektiv investering. Finanstilsynet har i rundskrivet uttalt følgende:  

«En kollektiv investering innebærer at midler forvaltes samlet på vegne av flere, i motsetning til i individuell porteføljeforvaltning. (…) Finanstilsynets oppfatning er at en struktur som det innhentes kapital til fra investorer med det formål å investere kapital kollektivt og generere avkastning for disse investorene, som hovedregel vil være å anse som en innretning for kollektiv investering, og dermed er det et alternativt investeringsfond.» 

Retningslinjene trekker her frem to viktige elementer, (i) det skal være en samlet forvaltning av midlene til flere, og (ii) det må innhentes kapital fra investorer med det formål å investere kapital kollektivt og generere avkastning for disse investorene. Forvaltning av individuelle porteføljer krever særskilt tillatelse i tillegg til forvaltning av alternative investeringsfond. Her får forvalteren et spesifikt mandat fra investoren, hvorav forvalteren skal forvaltere midlene i henhold til dette mandatet. Dette skiller seg fra forvaltning av AIF, der mandatet er fastlagt i fondsdokumentasjonen, og man investerer i henhold til dette mandatet for flere investorer.  

Finanstilsynet angir videre at det må avgrenses mot (i) foretak som driver alminnelig næringsvirksomhet, og (ii) foretak hvor investorene har løpende kontroll eller innflytelse over daglig drift. Typisk vil en virksomhet som driver kjøp eller salg av varer med påslag til neste ledd i kjeden ikke være omfattet. Det kan likevel oppstå tvilstilfeller, for eksempel for foretak som har et finansielt formål, men hvor det også er kommersielle aktiviteter. Eiendomssyndikater og prosjektfinansieringsselskaper har vært mye diskutert. Slike selskaper har som oftest et finansielt formål, og derav vil det, etter Finanstilsynets retningslinjer, være et AIF i de aller fleste tilfeller.  

Det innhentes kapital fra et antall investorer 

Det neste vilkåret er at det må innhentes kapital fra et antall investorer. Her er det to elementer som må vurderes, herunder (i) hvorvidt det «innhentes kapital», og (ii) fra et «antall investorer». At det skal «innhentes kapital» vil typiske utelukke aksjeklubber, family offices og lignende selskaper fra klassifiseringen som et AIF. ESMA har i sine retningslinjer uttalt at «When capital is invested in an undertaking by a member of a pre-existing group, for the investment of whose private wealth the undertaking has been exclusively established, this is not likely to be within the scope of raising capital. «Pre-existing group» forstås som en gruppe eller familie som eksisterer før opprettelsen av selskapet som gruppen investerer i.  

Når det gjelder antall investorer har ESMA uttalt at så lenge selskapet ikke i nasjonal rett, vedtektene, eller lignende selskapsavtaler (aksjonæravtaler) er begrenset fra å hente kapital fra mer enn én investor, er vilkåret oppfylt. Det medfører at så lenge det ikke eksplisitt fremkommer av vedtektene eller aksjonæravtalen at kun én investor kan være investert i foretaket, er kravet oppfylt.  

Investere kapital «i henhold til en definert investeringsstrategi» 

Finanstilsynet skriver, i tråd med ESMA sine retningslinjer, at det som hovedregel vil foreligge en definert investeringsstrategi når de øvrige vilkårene nevnt ovenfor er oppfylt. Det skal være en bestemt og fastsatt plan for investeringene før investorene forplikter seg til å skyte inn kapital. At investeringsstrategien gjelder et bestemt objekt (typisk eiendom), er ikke til hinder for at det er å regne som et AIF (jf. prosjektfinansieringsselskaper). Det er ikke avgjørende at investeringsobjektet er identifisert forut for investorenes forpliktelse oppstår. Dette er naturlig ettersom de fleste AIFer markedsfører et mandat, mens de konkrete investeringene først blir kjent etter kapitalinnhentingen. 

Noen særlige unntak 

Etter AIF-lovene § 1-3 er lovens anvendelsesområde unntatt for pensjonsforetak, nasjonale sentralbanker, spareordninger for ansatte, spesialforetak for verdipapirisering og offentlige myndigheter som forvalter offentlige trygde- og pensjonsordninger.  

 «Spareordninger for arbeidstakere» er et viktig og anvendt unntak. Formålet er å unnta medinvesteringsordninger for ansatte fra å bli et AIF. Rettskildene gir lite veiledning på hvor langt dette unntaket strekker seg. Etter AIFMD gjelder det «employee participation or saving schemes». Her vil det i konsernstrukturer kunne oppstå spørsmål om hvilken tilknytting en ansatt må ha for at det skal anses som et «spareprogram for ansatte». Vår vurdering er at det må foreligge en form for tilknytting mellom selskapet det investeres i og den ansatte, uten dette vil ikke formålet med unntaket oppnås.    

Hensyn bak regelverket 

I pålegget har Finanstilsynet konkludert med at aktuelle foretaket oppfyller alle vilkårene til å være et alternativt investeringsfond. Foretaket har over lengre tid innhentet kapital fra et stort antall små-investorer, som Finanstilsynet antar må betraktes som ikke-profesjonelle investorer.  

Det gjelder særlig strenge krav for alternative investeringsfond som ønsker ikke-profesjonelle investorer. Forvaltere av slike AIF-er må ha konsesjon, og det må foreligge en særskilt tillatelse om markedsføring av det konkrete AIF-et. Dette for å gi økt forbrukerbeskyttelse, da ikke-profesjonelle investorer har lavere forutsetninger for å kunne ivareta egne interesser ved beslutning om å investere i et AIF. AIF-er er normalt illikvide investeringer med begrenset innløsningsadgang, derav er behovet for beskyttelse stort. For å sikre at den enkelte investor er egnet for å investere i det konkrete produktet, er forvalter forpliktet til å gjennomføre en egnethetsvurdering av hver enkelt ikke-profesjonell investor.  

Finanstilsynet fører kontroll med at forvaltere av alternative investeringsfond gjennomfører forpliktelsene ovenfor. Det er derfor svært alvorlig når et foretak utfører slike tjenester uten å ha noen av de nødvendige tillatelser. Investorene vil ikke da ha den nødvendige beskyttelsen som AIFMD er ment å ivareta.   

BAHR mener  

Aktører som tilbyr produkter som faller under definisjonen av AIF må enten være registrert eller autorisert i henhold til AIF-loven. Hvis man tilbyr produkter til ikke-profesjonelle, må forvalter ha konsesjon. I tillegg må det foreligge en særskilt tillatelse fra Finanstilsynet for å kunne markedsføre produktet. Etter at Finanstilsynet publiserte rundskrivet «Definisjonen av alternative investeringsfond og prosjektfinansieringsselskaper» i 2019, var det mange foretak som måtte søke om tillatelse til å forvalte alternative investeringsfond. Rundskrivet klargjorde at de alle fleste syndikater og prosjektfinansieringsselskaper anses som AIF-er.  

Uten de nødvendige tillatelser vil Finanstilsynet gjøre konkrete tiltak, bl.a. ved å utstede pålegg om å stanse virksomheten. I tillegg til å måtte følge pålegget, vil offentlig publisering være skadelig for foretakets renomme og omdømme. Anbefalingen vår er derfor klar – ethvert foretak som tilbyr investeringsmuligheter må før aktiviteten starter, vurdere konkret om de tjenester de vil tilby er konsesjonspliktige.  

Sanksjonsbestemmelsene i AIF-loven bygger ikke på administrative sanksjoner (som for eksempel hvitvaskingsloven eller personopplysningsloven). Brudd på reglene om markedsføring kan medføre pålegg om retting, eller bli overført til påtalemyndigheten hvor brudd kan bli straffet med bøter eller fengsel. Terskelen for dette er høy. En mer nærliggende virkning av brudd på reglene er at aktuelle personer i fremtiden kan få utfordringer med å bli ansett som «egnet» til å være styremedlemmer eller nøkkelfunksjoner i regulerte foretak. I visse tilfeller vil Forbrukertilsynet kunne ilegge tvangsmulkt dersom atferd anses å være i strid med urimelig handelspraksis. Når PRIIPs-loven trer i kraft 1. oktober i år, gis Finanstilsynet rett til å ilegge overtredelsesgebyr for brudd på regelverket. PRIIPs-loven pålegger forvaltere av produkter som tilbys ikke-profesjonelle investorer ytterligere krav til dokumentasjon som skal gis til de ikke-profesjonelle investorene.