Kapitalforvaltning | Pristariff ved fondsinvesteringer – Finansdepartementet avviser Finanstilsynets tolkning, men ber om utkast til regulering

Saken i et nøtteskall

Finanstilsynet avsluttet sitt brev 7. april 2021 med at det «forutsetter at pensjonsinnretningene innretter seg i samsvar med forståelsen av forsikringsvirksomhetslovens regler som det er redegjort for i dette brevet».

I brevet uttalte Finanstilsynet at bestemmelsen i lov 10. juni 2005 nr. 44 om forsikringsvirksomhet (forsikringsvirksomhetsloven) § 3-3 («Pristariffer»):

gir klart uttrykk for at det er “samlet vederlag” for “de ulike typer av tjenester” som skal fastsettes i pristariffene og forhåndsprises gjennom premieberegningen. Pris for forvaltning av kundemidler er eksplisitt nevnt. Finanstilsynet legger til grunn at pristariffen for forvaltning av midler skal dekke de samlede kostnadene for arbeidet med å plassere og forvalte de midlene som er knyttet til kontraktene. Loven sondrer ikke mellom direkte og indirekte kostnader til forvaltning, og Finanstilsynet kan ikke se at lovens ordlyd gir rom for å innfortolke at det er kapitalforvaltningskostnader som ikke skal inkluderes i pristariffen. Kostnader til fondsforvaltning må etter Finanstilsynets vurdering uansett sies å ligge i kjerneområdet for de kostnader som skal inngå i pristariffen for forvaltning av midler.

[…] pensjonsinnretningene skal inkludere samtlige kapitalforvaltningskostnader i prisen for forvaltning av kundemidler, herunder kostnader som påløper når kundemidler investeres i verdipapirfondsandeler eller i andre fond.

Dette er også kalt «bruttoføring». Det vil si at forvaltningsgodtgjørelse til forvaltere av verdipapirfond og alternative investeringsfond det er investert i føres til fradrag i kostnadsresultatet til pensjonstilbyderen, i motsetning til at slik forvaltningsgodtgjørelse føres til fradrag i avkastningsresultatet på investeringen («nettoføring»).

Finansdepartementet går i sitt brev gjennom de ulike rettskildene og det syn som er fremmet av Finans Norge, advokatfirmaene BAHR, Arntzen de Besche og Thommessen. Finansdepartementet konkluderer med at:

Departementet kan etter en samlet vurdering ikke se at det fremgår tilstrekkelig klart av forsikringsvirksomhetsloven § 3-3 at forvaltningsgodtgjørelse ved plassering i fond skal inkluderes i de forvaltningskostnader som skal inngå i kostnadsresultatet [til selskapet]. Det foreligger derfor etter departementets vurdering ikke tilstrekkelig hjemmelsgrunnlag for å pålegge pensjonsinnretningene å inkludere slik forvaltningsgodtgjørelse i pristariffene.

Finansdepartementets konklusjon

Finansdepartementet uttaler seg forsiktig, men anser at bør det foretas en avklaring av hvordan slik forvaltningsgodtgjørelse skal behandles, og antar at en slik avklaring bør skje gjennom lov- eller forskriftsendring.

Departementet ber om Finanstilsynets vurdering av hvordan forvaltningsgodtgjørelse ved plassering i fond av kundemidler som inngår i kollektivporteføljen, bør behandles i forhold til reglene om pristariffer og overskudd, herunder hvilke økonomiske og administrative konsekvenser ulike løsninger ventes å ha for hhv. pensjonsleverandørene og kundene.

BAHR mener

Det er positivt at Finansdepartementet offentlig avklarer at Finanstilsynet har tatt feil i sin lovtolkning og at deres pålegg overfor foretakene ikke har hatt hjemmel i lov. Det er to skår i denne gleden:

For det første tok det nesten to år før Finansdepartementet løste saken som nå har pågått mellom bransjeorganisasjoner og Finanstilsynet. I denne perioden har mange pensjonstilbydere solgt seg ut av fondsprodukter og unnlatt å tegne seg i nye, for å unngå risiko for regelbrudd og pålegg om å dekke forvaltningskostnader i underliggende fond på egen bok. Sannsynligvis har dette påført både tilbydere og pensjonskunder redusert avkastning og/eller tap.

For det andre, ber Finansdepartementet om at Finanstilsynet utarbeider et høringsnotat til forslag til regulering av dette spørsmålet. At Finanstilsynet vil foreslå samme regler som de har insistert på fra før, er relativt opplagt.

Det er derfor sentralt at både bransjen og fondsforvaltere tar initiativ til å påvirke denne prosessen aktivt.

Finanstilsynets brev fra 2021 innebærer ikke bare en uriktig lovtolkning – bruttoføring er en løsning som er uheldig for selskapene, for pensjonskunder og ikke minst for økonomien som helhet. Det er flere grunner til dette.

For det første vil det vri investeringer fra fondsinvesteringer til direkteinvesteringer. Direkteinvesteringer (som i børsnoterte selskaper) er ikke diversifiserte og innebærer i høyeste grad kostnader. Nye emisjoner innebærer kostnader til tilrettelegger, og emisjonsprovenyet vil gå inn i selskapets drift og dekke kostnader der. Disse fremkommer ikke på annen måte enn kursutviklingen.

Pensjonstilbydere som ikke er av betydelig størrelse har ikke egen intern kompetanse til å kunne plassere midler i en tilstrekkelig diversifisert portefølje på en forsvarlig måte. Dette er ikke til forkleinelse av mindre pensjonstilbydere, men et spørsmål om kostnadseffektivitet. Kapitalforvaltning er en spesialisert virksomhet og de fleste pensjonstilbydere vil være avhengig av eksterne forvaltere som har spesialkompetanse på enkelte områder.

Dette gjelder særlig investeringer av langsiktig art, som private equity, infrastruktur og fast eiendom. Dette er også investeringer som er sentrale i det grønne skiftet og finansiering av samfunnsmessig viktige investeringer. I tillegg er det investeringer av langsiktig art, som er viktige for pensjonstilbydere som skal investere midler for langsiktige forpliktelser (til å betale ut pensjon).

Saken har begrenset seg til midler i kollektivporteføljen i ytelsesbaserte ordninger. For innskuddspensjonsordninger som skal oppfylle krav til obligatorisk tjenestepensjon gjelder en særlig forskriftsbestemmelse om bruttoføring. De samme hensyn gjør seg gjeldende her: Reglene bør være like for alle typer pensjonsprodukter. For innskuddspensjon veier kanskje hensynene enda tyngre, ettersom de aller fleste innskuddspensjonsordninger har individuelt investeringsvalg. Dagens regel medfører en vridning mot underliggende fond med enkle kostnadsstrukturer, som ikke nødvendigvis gir en hensiktsmessig diversifisert portefølje eller inkluderer fond av mer langsiktig art, og gir et mer snevert tilbud i markedet.