Kapitalforvaltning | Større revidering av SFDR og taksonomien allerede på trappene?

I løpet av de siste årene har forvaltere, rådgivere og investorer i økende grad vært tvunget til å forholde seg til obligatoriske regler knyttet til ESG og bærekraft. De fleste norske aktører har nå god kjennskap til regelverket, som siden SFDR ble vedtatt i 2019 har blitt stadig utvidet og videreutviklet, om enn ikke alltid til det bedre. Regelverket har vært kritisert, og flere – inkludert BAHR – har problematisert hvorvidt reglene har vært egnet til å oppnå dets overordnede formål: å mobilisere privat kapital til bærekraftige investeringer. EUs tilsynsmyndigheter har erkjent at tiden allerede kan være inne for en større revidering. Nylig publiserte ESMA dets syn på veien videre, og tar til orde for en ny kurs som vil få rettslige og strategiske implikasjoner for kapitalforvaltere og rådgivere.

Bakgrunn

For kapitalforvaltere er SFDR og taksonomien to sentrale regelverk med hensyn til lovregulering av ESG og bærekraft. I tillegg kommer blant annet særbestemmelser i sektorregelverket (AIFMD, UCITS-direktivet mv). For investeringsrådgivere oppstiller MiFID II regler om blant annet bærekraftspreferanser. Ulike regler har blitt innført «stykkevis og delt», og det samlede regelverket er blitt komplekst å navigere i. Uklare og ikke-harmoniserte definisjoner på tvers av regelverkene skaper unødvendige utfordringer for aktørene, inkludert forhøyet risiko for (ubevisst) grønnvasking.

Det er enkelte av disse utfordringene ESMA tar til orde for å gjøre noe med. I en Opinion har ESMA publisert dets langtidsvisjoner for EUs regelverk knyttet til ESG og bærekraft for kapitalforvaltere og rådgivere. ESMAs endringsforslag relaterer seg til de overordnede prinsippene som lovverket bygger på. Det fremsettes ingen konkrete forslag til lovendringer. For forvaltere og rådgivere er det likevel viktig å få med seg hvilken vei vinden blåser i EU. Finansielle produkter har ofte lang levetid, og mulige regelendringer som ligger flere år frem i tid kan være hensiktsmessig å ta høyde for ved etablering av produkter allerede nå.

ESMA tar til orde for to vesentlige endringer

SFDR og taksonomien er vedtatt som ledd i EUs ambisjon om å mobilisere privat kapital til bærekraftige investeringer i tråd med EUs mål om klimanøytralitet innen 2050 og reduksjon av klimagassutslipp med minst 55% innen 2030. Ved å regulere forvaltningsbransjen søker EU å fasilitere for at kapitaleiere plasserer kapital i bærekraftige investeringer. Det store spørsmålet er om regelverket EU har vedtatt så langt har fungert etter sin hensikt. ESMAs forslag til endringer synes å forutsette at det i alle fall foreligger et betydelig forbedringspotensial. Det er vi enige i.

Innstramming – og forenkling – av hva som regnes som bærekraftige investeringer

Med dagens regelsituasjon oppstiller både taksonomien og SFDR en rettslig definisjon av hva som er en bærekraftig investering. Definisjonene er ikke samkjørte, og kan i praksis ende opp med å være motstridende. Foruten at eksistensen av to delvis uforenlige definisjoner gjør det utfordrende å sikre etterlevelse for aktørene, ser vi også at dette tidvis skaper forvirring og uklarhet for investorer, noe som kan lede til konfliktsituasjoner i løpet av et produkts levetid.

Vi har tatt til orde for at den mest nærliggende veien ut av dagens situasjon er å fase ut SFDR sin definisjon av hva som er en bærekraftig investering, og la taksonomien være det eneste rammeverket for å vurdere om en investering er bærekraftig. Det er også dette ESMA foreslår. Da vil en oppnå at alle aktører i forvaltningsverdikjeden – kapitaleiere, forvaltere, rådgivere, distributører, tilsynsmyndigheter – benytter én og samme definisjon for å vurdere om en investering er bærekraftig.

Mange aktører benytter i dag SFDR sitt mer diskresjonære rammeverk som utgangspunkt for å vurdere om investeringer er bærekraftige eller ikke. Vår erfaring er at slike rammeverk ofte har en lav terskel for hva som anses som «godt nok», og ofte langt under taksonomiens strenge krav. Det må antas at det vil bli etablert færre produkter med forpliktelser til å gjøre bærekraftige investeringer dersom kun investeringer som er «taxonomy-aligned» vil godkjennes.

Det vil ta tid å gjennomføre en slik regelendring. Det forutsetter også at taksonomien ferdigstilles, herunder inkludering av flere aktiviteter og etablering av en sosial taksonomi. Likevel bør finansielle produkter som etableres i dag ta høyde for at slike endringer kan komme, og innarbeide nødvendig fleksibilitet i avtaleverk mv.

Etablering av kategorier for finansielle produkter – utfasing av artikkel 8 / artikkel 9

En annen hovedutfordring med dagens regelverk er forståelsen av såkalte «artikkel 8-produkter» og «artikkel 9-produkter». SFDR oppstiller regler knyttet til hvilke opplysnings- og rapporteringsplikter aktører må følge for produkter basert på om produktet har et bærekraftig investeringsmål (artikkel 9) eller har ambisjoner med hensyn til miljømessige eller sosiale forhold (artikkel 8). I praksis er artikkel 8 og artikkel 9 forstått som ulike produktkategorier. Det har blant annet ledet til at investorer benytter «kategoriene» til å skille mellom ulike produkters bærekraftegenskaper heller enn de underliggende bærekraftsrelaterte forpliktelsene produktet er underlagt.

Ettersom dagens regelverk må anses å ha feilet sammenlignet med lovgivers hensikt, har ESMA foreslått at det opprettes et system for kategorisering av finansielle produkter basert på bærekraftsegenskaper. Et slikts system vil oppstille materielle krav som påvirker investeringsuniverset, og vil ikke basere seg på SFDRs nåværende regler om opplysnings- og rapporteringsplikter for produkter underlagt artikkel 8 og artikkel 9. ESMA har foreslått at kategorisering bør ta utgangspunkt i konkrete og målbare kriterier relatert til bærekraft, som blir bindende for investeringsstrategien. En slik endring vil trolig også gjennomføres i MiFID II og implementeres i rådgiveres plikt til å innhente kunders bærekraftspreferanser.

BAHR mener

Vi er enig i at det er nødvendig å ta en fullstendig gjennomgang av det samlede regelverket og rydde opp i inkonsekvenser og regler som ikke har fungert etter sin hensikt. Et overordnet mål for ESMA synes å være forenkling, og ESMA kan (med noe godvilje) tolkes å fremme en «less is more»-tilnærming sammenlignet med dagens situasjon. Det virker i så fall fornuftig. Selv om en revidering av reglene vil innebære merarbeid for aktørene antas det at mer tilpassede og treffende regler vil gagne bransjen over tid. Slike regelendringer som det her eventuelt er tale om tar tid å gjennomføre på EU-nivå. Dette, kombinert med at norsk myndigheter tidvis viser manglende evne og/eller vilje til å gjennomføre EU-regelverk i norsk rett, gjør at det må forventes at norske aktører må leve med dagens til dels tungrodde system en god stund fremover.

ESG og bærekraft har blitt trukket frem som «det nye» innenfor kapitalforvaltning over lang tid. Etter noen år med enormt fokus har vi i det siste sett at «buzzen» (også i markedet generelt) har blitt mer lunken. Det er naturlig all den tid den første regulatoriske bølgen er forbi. Samtidig vil vi advare mot å anta at jobben er lagt bak oss. ESMA har nylig identifisert grønnvasking som ett av sine strategiske fokusområder for 2025. I tillegg er det ingen tvil om at vil EU stramme til skruen i årene som kommer, og forvaltere som ikke har en offensiv strategi for hvordan en skal forholde seg til omstillingen kan risikere å bli akterutseilt.